ساختار بازار در قرن بیست و یکم: نور به تاریکی

با تشکر از شما ، جیم [انگشتان پا] ، برای این مقدمه. من از دعوت امروز با شما قدردانی می کنم. هر دو انجمن بازرگانان اوراق بهادار ("STA") و کمیسیون بورس و اوراق بهادار ایالات متحده ("کمیسیون" یا "SEC") در سال 1934 ، در یک زمان مهم در تاریخ کشور ما تشکیل شدند. هر دو بیش از 80 سال است که در حال خدمت به سرمایه گذاران هستند. خوشحال است که با گروهی از متخصصان صحبت کنیم و همچنان نگران ساختار و عملکرد بازارهای سرمایه ما باشند.

قبل از ادامه اظهارات خود ، بگذارید به شما یادآوری کنم که دیدگاه هایی که امروز بیان می کنم خودم است و لزوماً بازتاب نظرات SEC ، هموطنان من یا اعضای کارمندان نیست.

ساختار بازار برای بسیاری از افراد به معنای بسیاری از افراد است - خواه این لوله کشی غیب بازارهای اوراق بهادار ما باشد یا تصویر بزرگ بر چگونگی و چرا تجارت اوراق بهادار متمرکز است. ساختار بازار امروز برای یک معامله گر اوراق بهادار که در سال 1934 کار می کند ، تقریباً غیرقابل تشخیص خواهد بود ، دنیایی که تحت سلطه فریادها ، حرکات و کف قرار دارد. اصلاحات قانون اوراق بهادار در سال 1975 فشار نظارتی قابل توجهی را برای ایجاد یک سیستم بازار ملی (NMS) فراهم کرد که در آن رایانه ها ، ابزارهای جدید ارتباطات از راه دور و ظهور سیستم های اطلاعاتی تأثیر عمیقی و ماندگار در بازارهای اوراق بهادار داشته است. [1]اهداف واضح بود: شفافیت اطلاعات کیفیت بازار را بهبود بخشید. بهبود سرعت و کارآیی بازار ؛ارتقاء تجارت منصفانه ؛و اطمینان حاصل کنید که سفارشات بهترین قیمت را دریافت می کنند. در سه دهه گذشته پیشرفت های زیادی در آن جبهه ها شاهد بوده است. زیرساخت های تجارت اوراق بهادار بازسازی شد. بی سر و صدا و بدون فن ، بهتر شد ... قوی تر و سریعتر. و با این حال ، همانطور که اکنون می دانیم ، بسیار تاریک تر و مات تر شده است.

شکی نیست که بازارهای اوراق بهادار ما از بسیاری جهات بهتر است. رقابت ، نوآوری و رشد ویژگی های آنهاست. به لطف افزونگی های ذاتی در گسترش اماکن بازرگانی ، بازارها قوی تر و از جهات خاص مقاومت بیشتری دارند. با معاملات انجام شده در کمتر از نیم میلیون ثانیه دوم ، بازارها بدون شک سریعتر هستند و سطح خدماتی را ارائه می دهند که بسیاری از آنها نمی توانستند بیست یا سی سال پیش تصور کنند.

برعکس ، بازارهای امروز نیز پیچیده ، بهم پیوسته و تکه تکه هستند. غالباً قسمتهای پنهان بازار قطعات روشن را گرفت. و ، چگونگی عملکرد محصولات و استراتژی های پیچیده در بازار ، اغلب توسط سرمایه گذاران ، توسط مردم و توسط تنظیم کننده ها به خوبی درک نمی شود.

این تا حد زیادی تابعی از تغییرات باورنکردنی تکنولوژیکی است که تجارت اوراق بهادار را تغییر داده است. رویه ها و مقررات که در "دوران انسانی" بازارهای ما به خوبی تعریف شده بودند ، اکنون منسوخ به نظر می رسد ، زیرا انسان ها با تعامل دستگاه به ماشین جایگزین شده اند. محیط فعلی گاهی اوقات به یک بازی عظیم رایانه نزدیکتر از سیستمی است که به تخصیص سرمایه کارآمد و خدمت به سرمایه گذاران اختصاص داده شده است.

در برابر این پس زمینه ، عنوان کنفرانس شما را "بازگشت به آینده: تجارت و تنظیم 2015" ، راهی مناسب برای بحث در مورد ساختار بازار پیدا می کنم. گاهی اوقات ، بسیاری از ما آرزو کرده ایم که یک Delorean - ماشین معروف از فیلم - ما را به موقع برگردانیم ، به زمین برگردیم ، دوباره به فریادها و حرکات برگردیم. در واقع ، به زمان ساده تری برگردید که نقش ها و مسئولیت ها بهتر درک می شدند. اما ، برای بهتر یا بدتر ، این گزینه ای نیست. بازارها تکامل یافته اند و همه ما نیز باید در حال تحول باشیم.

در تعدادی از سخنان ، من در مورد چالش هایی که اختلال در بازارهای مدرن سرمایه ما و همچنین پتانسیل آن برای نوآوری ایجاد می کند ، بحث کرده ام. [2]امروز ، من ما را به آینده باز می گردانم ، به اصطلاح - به نیاز به شفافیت. بیش از 80 سال ، شفافیت یکی از مهمترین ابزاری است که کمیسیون برای رونق بخشیدن به بازارهای سرمایه ما مستقر کرده است. شفافیت در مورد دادن اطلاعات مورد نیاز برای تصمیم گیری های آگاهانه است که باعث افزایش اعتماد به نفس در بازارها می شود ، به سرمایه گذاران می دهد.

شفافیت فقط مربوط به افشای اطلاعات نیست. این همچنین در مورد تأیید است. من می دانم که شما می فهمید که کل سیستم ما بر اساس اعتماد ، اعتماد به نفس و صداقت ساخته شده است. در واقع ، این شعار STA - Dictum meum pactum - یا "حرف من پیوند من است."معامله گران فقط با سایر معامله گران تجارت می کنند که بتوانند حرف خود را بر روی یکپارچگی خود حساب کنند.

امروز ، من ابتدا به این موضوع توجه خواهم کرد که چرا شفافیت در سیستم های تجاری جایگزین ("ATS") یا استخرهای تاریک مورد نیاز است. دوم ، من در مورد دنباله حسابرسی تلفیقی ("گربه") به عنوان یک عنصر مهم مهم برنامه شفافیت ما بحث خواهم کرد. سرانجام ، من این سؤال را بررسی خواهم کرد که آیا در این عصر دیجیتال جدید ، شفافیت کافی در مورد نقش ها و مسئولیت های بازیگران کلیدی بازار داریم. در هر یک از این زمینه ها ، امیدوارم که بتوانید موضوع اصلی من را در نظر داشته باشید که شفافیت برای یکپارچگی و اعتماد به نفس در بازارها بسیار مهم است.

سیستم های تجاری جایگزین

با سرعت و پیچیدگی که اکنون در معاملات اوراق بهادار ذاتی است ، عدم تقارن اطلاعات بیشتر به وجود می آید. اگرچه شفافیت نمی تواند هر مشکلی را حل کند ، اما مسیری طولانی به سمت تراز کردن زمین بازی و توانمندسازی سرمایه گذاران می رود. واضح است که کدورت برعکس عمل می کند و در واقع منافع برخی از شرکت کنندگان در بازار را نسبت به دیگران مورد علاقه قرار می دهد.

البته نقدینگی تاریک از اولین روزها در بازارهای اوراق بهادار ما نقش داشته است. همانطور که می دانید تجارت استخر تاریک یک پدیده اخیر نیست. ده ها سال است که می گذرد. دلیل اصلی برای استخرهای تاریک این بود که تجارت بلوک های بزرگ اوراق بهادار توسط سرمایه گذاران نهادی را به گونه ای فراهم کند که به آنها کمک کند تا بهترین قیمت ممکن را بدست آورند.

چالش این است که بازار تاریک بزرگتر و بزرگتر می شود. و مشخص نیست که آیا استخرهای تاریک به انجام کارکردهایی که در ابتدا در نظر گرفته شده بودند ، ادامه می دهند. در حقیقت ، مطالعات نشان داده اند که متوسط اندازه اعدام در استخرهای تاریک در ایالات متحده به کمتر از 200 سهم کاهش یافته است. [3]برآوردهای اخیر نشان می دهد که نزدیک به بیست درصد از معاملات اوراق بهادار اکنون در مکان های تاریک اتفاق می افتد ، که بیشتر سیستم های تجاری جایگزین یا ATSS هستند. [4]این سیستم عامل های تجاری خصوصی به نظر می رسد جریان سفارش را به خود جلب می کنند زیرا سرمایه گذاران بزرگ نگران نشت اطلاعات و تأثیر قیمت آن از قرار دادن سفارشات خود هستند. با این حال ، هرچه معاملات بیشتر و بیشتر به مکانهای تاریک که دسترسی را محدود کرده و گزارش محدود را محدود کرده اند ، هدایت می شود ، من نگران این عواقب هستم. کشف قیمت کلی بازار ممکن است به جای افزایش ، تحریف شود. درگیری منافع ممکن است به آسانی آشکار نباشد.

علاوه بر این ، موارد اجرایی اخیر مشکلات جدی را در عملکرد تعدادی از ATS نشان می دهد. در یک مورد اخیر ، ATS یک میز تجارت اختصاصی مخفی را اداره می کرد و از اطلاعات محرمانه از مشترکان سوء استفاده می کرد. [5]در یک مورد دیگر ، یک ATS از انواع سفارش استفاده می کند که مشترکان خاصی را نسبت به دیگران در اولویت قرار داده است. [6]و همین امروز ، این کمیسیون موضوعی را اعلام کرد که شامل یک دلال دلال می شود که حجم زیادی از انواع سفارشات را به بازار می اندازد و حمایت از تجارت را نقض می کند. [7]

آیا این حوادث جدا شده یا علائم مشکلات سیستمیک و درگیری ذاتی منافع در بازارهای تاریک است؟دانستن سرمایه گذاران معمولی و صریح و روشن ترین سرمایه گذاران ، تقریباً غیرممکن است. عملکرد سیستم ATS اساساً مخفی و در تاریکی پوشانده شده است. و ATSS در نحوه نزدیک شدن به قیمت گذاری ، اولویت سفارش و مشتریان بسیار متفاوت است. در برابر این زمینه ، سرمایه گذاران چگونه قرار است خطرات را ارزیابی کرده و انتخاب آگاهانه انجام دهند؟به همین دلیل شفافیت اضافی برای این فضا بسیار مهم است.

پیشنهادات کمیسیون در سال 2009 شروع خوبی بود. من تماس خود را از کمیسیون برای اتخاذ اصلاحات چشمگیر برای ایجاد شفافیت در مکان های تاریک تمدید می کنم. دیگر نباید شیوه های عملکرد ATS از عموم مردم پنهان شود و فقط برای معدودی از افراد منتخب که از این طریق سود می برند ، افشا می شود. در عوض ، همه شرکت کنندگان در بازار باید بتوانند عملکرد خود را مشاهده و درک کنند. هنگامی که ATSS به رقابت می پردازد ، باید در یک سطح بازی باشد که در آن سرمایه گذاران و سایر شرکت کنندگان در بازار بتوانند بهترین مکان تجاری را برای آنها انتخاب کنند.

علاوه بر این ، داده های اجرای و سفارش بیشتر برای مصرف عمومی باید در دسترس باشد. از آنجا که استخرهای تاریک سهم بازار را به دست می آورند ، شرکت کنندگان در بازار باید بتوانند نقل قول ها و جریان سفارش را مشاهده کنند ، حتی اگر به طور هم زمان ارائه نشود. باز هم ، شفافیت مهم است.

در طول زمان من در کمیسیون ، من همچنین نوسازی قوانین افشای ما را برای اجرای سفارش و مسیریابی اطلاعات در اولویت های مهم که می توانند نسبتاً سریع انجام دهند ، مشاهده کرده ام. متأسفانه ، آنها به جلو حرکت نکرده اند. من امیدوارم که شما بهترین افکار خود را در مورد چگونگی انجام این کارها زودتر از موعد با من به اشتراک بگذارید.

دنباله حسابرسی تلفیقی

همانطور که بسیاری از شما می دانید ، به مدت دو سال من قهرمان دنباله حسابرسی تلفیقی یا گربه بوده ام. برای کسانی از شما که با آن آشنا نیستید ، سیستمی را ایجاد می کند که به ما این امکان را می دهد تا به طور جامع هر سفارش و تجارت ساخته شده در بازار را در سراسر اماکن و سیستم ها پیگیری کنیم. [8]

من نه فقط به این دلیل که ما یک قانون کمیسیون نهایی را برای ساخت آن و ساخت آن داریم ، گربه را تسخیر کرده ام ، بلکه مهمتر از آن به این دلیل که پتانسیل آن را برای ارتقاء اعتماد به نفس در یکپارچگی بازار می بینم. با افزایش قابلیت های نظارت بر SEC ، به شفافیت بازار می افزاید. من قبلاً در مورد گربه صحبت کرده ام ، اما می خواهم یک بار دیگر به این موضوع برگردم تا بر اهمیت آن برای کار وسیع تر که کمیسیون برای افزودن نور به بازارهای ما انجام می دهد ، تأکید کنم.

در فوریه 2010 ، سپس مری شاپیرو ، رئیس جمهور SEC ، ابتکار کمیسیون را برای ایجاد یک فعالیت ردیابی حسابرسی تلفیقی در اوراق بهادار NMS اعلام کرد. [9]فقط چند ماه بعد ، "سقوط فلش" در تاریخ 6 مه 2010 ، نیاز قریب به اتفاق به یک دنباله حسابرسی قوی و جامع را نشان داد که نمای تلفیقی را در تمام سالن های تجاری ما فراهم می کند. حوادثی که در 24 اوت رخ داده است ، به همراه دیگران در این بین ، نیاز به چنین دنباله حسابرسی را تقویت می کند.

مهمتر از همه ، از آنجا که سرعت و پیچیدگی تقریباً به نیروهای غیرقابل تحمل در بازار ما تبدیل شده است ، نظارت مؤثر به سادگی نمی تواند بدون گربه اتفاق بیفتد. به همین دلیل کمیسیون یک قانون نهایی را تصویب کرد که موظف به ایجاد FINRA و مبادلات آن است. [10]اما همانطور که امروز در مقابل شما ایستاده ام ، ما هیچ دنباله حسابرسی تلفیقی نداریم. ساخت گربه هنوز آغاز نشده است. با شمارش جلسات داخلی ، نزدیک به شش سال برای انتخاب شخصی برای ساخت گربه صرف شده است. [11]

در هر شرکت بزرگ ، یک پروژه با این بزرگی یک تیم اختصاصی - که احتمالاً به مدیرعامل گزارش می دهد - با این وظیفه برای انجام کار خواهد بود. متأسفانه ، SEC تا حد زیادی مسئولیت خود را برون سپاری کرده است. این کار نکرده است

دو سال پیش ، از من خواستم نقش جدیدی از مدیر پروژه گربه ایجاد شده در این کمیسیون داشته باشم. این شخص برای انجام کار ، صلاحیت ، مسئولیت و پاسخگویی را در ساختمان ما و خارج از آن خواهد داشت. و من به طور مداوم از منابع بیشتر و توجه به توسعه گربه حمایت کرده ام. [12]متأسفانه ، من تقریباً هیچ پیشرفتی ندیده ام.

بگذارید به شما بگویم که در شش سال چه می توان به دست آورد. در 29 آوریل 2009 ، ساخت و ساز در مدرن ترین و پیشرفته ترین زیر دریایی حمله در ناوگان نیروی دریایی ایالات متحده آغاز شد. ماه گذشته ، آن حمله به زیر دریایی ، ایالات متحده آمریکا. جان وارنر ، مأمور شد و به ناوگان راه اندازی شد - آماده خدمت. گزارش شده است که این زیردریایی قدرتمندترین زیر دریایی حمله در تاریخ ایالات متحده آمریکا 7،800 تن و 377 فوت طول دارد ، دارای پرتوی 34 پا است و می تواند در بیش از 25 گره غوطه ور در اعماق بیشتر از 800 پا فعالیت کند. [13]و این اثبات این است که پروژه های پیشرفته می توانند زودتر و تحت بودجه تکمیل شوند. این همان چیزی است که تمرکز و عزم می تواند به دست آورد.

این فقط یک تمرین نظری نیست. رویدادهای بازار که در 24 اوت سال جاری رخ داده است ، نیاز بحرانی به یک دنباله حسابرسی کامل را به ما یادآوری می کند. نوسانات شدید باعث ایجاد قوانین محدود/محدود شده شد که منجر به معاملات موقت بیش از 1200 بار شد. [14]این یک آزمایش در دنیای واقعی از عملکرد مکث های محدود/محدود به پایین (قطع کننده مدار) بود. محصولات پیچیده ، مانند ETF ، به روشهایی رفتار می کردند که انتظار نمی رفت. در مقادیر خالص دارایی ETF در مقایسه با قیمت ها در چند دقیقه اول تجارت اختلافاتی وجود داشت. نحوه عملکرد قوانین محدود/محدود کردن ، به ویژه با توجه به ETF ، نیاز به معاینه و مطالعه بیشتر دارد. به طور خلاصه ، ما چیزهای زیادی برای یادگیری آنچه در آن روز در بازارهای ما اتفاق افتاده است داریم. و ما برای انجام این کار به ابزارها و داده ها نیاز داریم.

متأسفانه ، بدون ابزاری مانند گربه ، ما در یک نقطه ضعف قابل توجه قرار داریم. و در حالی که MIDAS سهم مهمی در ابزار SEC دارد ، همچنین به یک نسخه ارتقاء نیاز دارد تا به عنوان مثال ، ویژگی های شرکت (شناسه شرکت کنندگان) و اطلاعات ممتاز یا به اصطلاح سفارشات پنهان را شامل شود.

مثل همیشه ، من یقین دارم که کارکنان SEC برای آشکار کردن اسرار سخت تلاش می کنند و امیدوارم که به زودی گزارش عمومی به اشتراک گذاشته شود. اما نیاز به شفافیت اضافی نمی تواند واضح تر باشد. ناگفته نماند که جابجایی های مکرر - و کاملاً درک نشده - در بازار ، تمامیت بازار را تضعیف می کند و به اعتماد به نفس سرمایه گذار آسیب می رساند. ابزارهایی مانند گربه و میانه های به روز شده به ما کمک می کنند تا نظارت بر بازارهای اوراق بهادار را برآورده کنیم تا اطمینان حاصل کنند که آنها شایسته ایمان و اعتماد سرمایه گذاران هستند. این به نفع Sec است. این به نفع شرکت کنندگان در بازار است. این به نفع سرمایه گذاران است. در نهایت ، این به نفع رفاه اقتصادی ملت ما است.

نقش ها و مسئولیت ها

همانطور که خاطرنشان کردم ، سرعت بازار امروز و تسلط بر داده ها به نمای بازارهایی که بیشتر از سطح آن در زیر سطح اتفاق می افتد ، کمک می کند. بازگرداندن اعتماد به نفس سرمایه گذاران به یکپارچگی بازارهای ما به اقداماتی که قبلاً اشاره کردم نیاز دارد - شفافیت اضافی برای عملیات ATS و ابزارهای نظارت بهتر برای کمیسیون. اما ، همچنین ما را ملزم می کند تا نقش ها و مسئولیت های آن دسته از افراد و بنگاه هایی را که در یک بازار اوراق بهادار دیجیتالی شده و تحت سلطه داده ها فعالیت می کنند ، مجدداً تصور کنیم. در اینجا ، ما از داشتن وضوح و شفافیت نیز بهره مند می شویم.

همانطور که می دانید یکپارچگی بر اساس روابطی که شرکت کنندگان در بازار با یکدیگر دارند ساخته شده است. اما در عصری که الگوریتم ها بیشتر از معامله گران تعامل دارند ، الگوریتم ها چگونه اعتماد به یکدیگر را ایجاد می کنند؟این البته یک سؤال تا حدودی چهره است ، اما این مسئله را برجسته می کند که چگونه ما هنوز نقش ها و مسئولیت های موجود در بازار را مجدداً تصور نکرده ایم.

سؤالات جدی تر این است: چه کسی مسئول حمایت از یکپارچگی اطلاعات است؟چه کسی مسئول است وقتی الگوریتم ها خراب می شوند؟و چگونه تعهد معامله گر برای اطمینان از اینكه سرمایه گذار بهترین قیمت ممکن را در این دنیای تجارت نانو ثانیه دریافت می كند ، اطمینان می دهد؟

من دوست دارم به بازارهای خود مانند سیستم بزرگراه ما فکر کنم - یک کالای عمومی که ما را به هم وصل می کند و تجارت را قادر می سازد. بنابراین من به طور طبیعی در مورد پیشرفت در ماشین خودمختار یا وسیله نقلیه "بدون راننده" فکر کرده ام. چه کسی مسئول اطمینان از این است که ماشین بدون راننده از قوانین جاده پیروی کند؟برنامه نویس؟شرکتی که ماشین را توسعه داده است؟در مورد سقوط اتومبیل ، چه کسی مسئول آن است؟

به همین ترتیب ، همانطور که بازارهای ما "بیشتر و بیشتر رباتیک" یا "بدون راننده" شده اند ، چه کسی مسئول چه چیزی است؟و تعهدات چیست؟

با گذشت زمان ، مجموعه ای از نقش ها و مسئولیت های تعریف شده و شفاف در بازار تحت سلطه انسان ایجاد شده است. این نقش های سنتی است که بسیاری از ما هنوز هنگام صحبت در مورد تجارت فکر می کنیم. در مورد نقش ها و مسئولیت ها در بازارهای الکترونیکی جدید ما نیز باید شفافیت وجود داشته باشد. غالباً ، هنگامی که یک مشکل فناوری بوجود می آید یا یک الگوریتم تجارت ایجاد می شود ، من می بینم که افراد تجاری به برنامه نویسان یا تکنسین ها به عنوان حزب مسئول اشاره می کنند ، که به نوبه خود به افراد بازرگانی باز می گردند.

شما به عنوان متخصصان بازرگانی می دانید که بازارها به اعتماد به عملکرد بستگی دارند. آیا ممکن است که بازارهای ما در سالهای اخیر دچار مشکل شده اند زیرا در مواجهه با توسعه سریع فناوری ، ما هنوز راه های جدیدی را برای بافتن شرکت کنندگان خود از طریق اوراق قرضه اعتماد ، اعتماد به نفس و پاسخگویی توسعه نداده ایم؟

در پرداختن به این چالش ، من به این واقعیت اساسی باز می گردم که در پشت هر الگوریتم ، نوع سفارش و شبکه تجارت الکترونیکی انسانها هستند: افراد برنامه های برنامه ، الگوریتم های تجارت طراحی و افراد را به بازار عرضه می کنند. افراد بر ساختارهای انطباق نظارت و طراحی می کنند. صرف نظر از پیشرفت فناوری و نوآوری در بازارهای اوراق بهادار ما ، انسان - افراد - برای کاری که هر روز انجام می دهیم ضروری هستند.

همه شرکت کنندگان در بازار باید مسئول کار خود و در عین حال عواقب وثیقه آن باشند. برای انجام این کار ، هر فرد در یک سازمان اوراق بهادار - از رمزگذار تا افسر امنیت سایبری ، فروشنده مدیرعامل - باید بازار الکترونیکی جدید را درک کند. همه باید از چگونگی کار او که می تواند بر بازار به طور کلی تأثیر بگذارد ، از جمله از دیدگاه فناوری و عملیاتی ، آگاهی داشته باشد.

همه افراد درگیر نیز باید قوانین جاده را بدانند. بدون آن ، شفافیت را از دست می دهیم ، نمی دانیم به چه کسی اعتماد کنیم و اعتماد به نفس در سیستم کاهش می یابد. درست همانطور که ما رانندگان را مجوز می دهیم و اطمینان می دهیم که وسایل نقلیه نیازهای اساسی ایمنی و صدا را دارند ، باید در نظر بگیریم که آیا برخی از پرسنل در بازار اوراق بهادار "روباتیک" به طور فزاینده ما بسیار حیاتی هستند که باید مجوز بگیرند. در دنیایی که خطاهای برنامه نویسی به همان اندازه شیوه های فروش نادرست برای سرمایه گذاران آسیب می رساند ، ممکن است رویکرد نظارتی ما نیاز به تکامل داشته باشد.

نمودارهای پیچیده سازمانی نباید افراد را از پاسخگویی محافظت کنند. این امر نمی تواند به این صورت ادامه یابد که به اصطلاح "اشکالات تکنولوژیکی" یک سری انگشت را که در داخل بنگاه ها نشان می دهد ، خاموش کرد. کدورت باید با شفافیت جایگزین شود ، از جمله در درون خود شرکت ها. من این مسئله را از نزدیک دنبال خواهم کرد و می خواهم ببینم که بنگاه ها آن را به خود می گیرند تا این تغییرات را به صورت پیشگیرانه انجام دهند.

در مورد همه این موضوعات ، تخصص و دیدگاه شما بسیار مهم خواهد بود. همه شما چشم انداز در بازار و عملکرد آن دارید که بی نظیر است. چه کسی باید مجوز بگیرد و چگونه؟بهترین ساختار سازمانی برای اطمینان از روشن بودن نقش ها چیست؟به طور کلی ، چگونه همه ما می توانیم در افزایش شفافیت ، افزایش مسئولیت پذیری و افزایش درک اینکه چه کسی مسئول چه چیزی است ، کمک کنیم؟

نتیجه

در سالهای اخیر ، بازارهای اوراق بهادار ما دچار تحول سریع و قابل توجهی شده اند. درست مانند یک آتشفشان ، نیروهای تغییر عمدتاً از زیر سطح آمده اند. امروز ، من تأکید کرده ام که نیاز به روشن کردن برخی از مکان های تاریک تر در بازار ما ، تقویت شفافیت در عملیات ATS ، حرکت به گربه ای که باعث شفافیت می شود ، و در مورد تجدید نظر در نقش ها و مسئولیت ها.

شفافیت در امتداد آنچه که امروز بحث کردم ، به وضوح بیشتری در عملکرد بازار کمک می کند. این مسئله به نگرانی هایی مبنی بر اینکه بازار مزایای برخی از شرکت کنندگان نسبت به دیگران است ، پرداخته است. این امر به کمک مجدد بازار در کمک به تخصیص عادلانه و کارآمد سرمایه کمک می کند. در حالی که شفافیت نمی تواند همه این کارها را انجام دهد ، می تواند مسیری طولانی را به سمت بازگرداندن اعتماد به نفس و ایمان به تمامیت بازار ما طی کند."کلام ما پیوند ماست."با این شعار صادق ماندن ، همه ما سود خواهیم برد.

[1] به 15 ایالات متحده مراجعه کنید. 78 K-1 (2012) ("پیوند کلیه بازارها برای اوراق بهادار واجد شرایط از طریق تسهیلات ارتباطی و پردازش داده باعث افزایش بهره وری ، افزایش رقابت ، افزایش اطلاعات در دسترس برای کارگزاران ، نمایندگی ها و سرمایه گذاران ، تسهیل جبران سفارشات سرمایه گذاران ،و به بهترین اجرای چنین سفارشاتی کمک کنید. ") ؛اصلاحات اوراق بهادار در سال 1975 ، P. Law. شماره 94-29 ، 89. آمار. 97 (رمزگذاری شده در بخش های پراکنده 12 ، 15 ، 26 ایالات متحده آمریکا). فرعیدر مورد اوراق بهادار ، S. Comm. در امور بانکی ، مسکن و شهری ، کنگره 93 ، Sec. Indusمطالعه (Comm. Print 1972).

[2] به عنوان مثال مراجعه کنید.، کمیسر Kara M. Stein ، تسلط بر داده ها و نیاز به ابزارهای جدید: اظهارات در کنفرانس عملیات SIFMA (14 آوریل 2015) ، موجود در http://www. sec. gov/news/speech/2015-spch041415kms. html ؛کمیسر کارا م. استین ، اظهارات قبل از بخش تنظیم بازار FINRA (29 مه 2014) ، در http://www. sec. gov/news/speech/detail/speech/1370542039139 ؛کمیسر کارا م. استین ، اظهارات به شورای سرمایه گذاران نهادی (8 مه 2014) ، http://www. sec. gov/news/speech/detail/speech/1370541764008.

[3] به Arin Ray & David Easthope ، استخرهای تاریک مراجعه کنید: در چشم طوفان (20 نوامبر 2013) ، که در http://www. celent. com/reports/dark-pools-storm موجود است.

[4] جاستین شاک ، اجازه دهید نور باشد: ردیاب نقدینگی تاریک ماهانه روزنبلات ، Rosenblatt Sec. INC: Trading Talk (25 ژوئن 2015) ، موجود در http://www. rblt. com/lettherebelight_details. aspx؟id=558 ؛همچنین به FINRA ، شفافیت سیستم تجارت جایگزین (ATS) ، موجود در http://www. finra. org/industry/alteative-trading-system-ats موجود است.

[5]در مورد ITG Inc. و Alteet Securities ، Inc.، انتشار قانون Exchange شماره 75672 (12 آگوست 2015) ؛(ITG بیش از 20 میلیون دلار پرداخت ، از جمله مجازات 18 میلیون دلاری (بزرگترین مجازات SEC در برابر ATS به روز) ، و اعتراف کرد که برای کار با یک میز تجارت مخفی و سوء استفاده از اطلاعات محرمانه مشترکین استخر تاریک ، به تخلف اعتراف کرد.)

[6]در مورد UBS Securities LLC، انتشار قانون Exchange شماره 74060 (15 ژانویه 2015) ؛(UBS بیش از 14. 4 میلیون دلار ، از جمله مجازات 12 میلیون دلاری ، به دلیل عدم افشای صحیح برای همه مشترکین استخر تاریک ، نوع سفارش سفارش داد که تقریباً به طور انحصاری به سازندگان بازار و بنگاه های بازرگانی با فرکانس بالا به بازار عرضه می شد ، پرداخت کرد. سفارشات گران قیمت که سپس نسبت به سایر سفارشات اولویت دریافت کرده اند.)

[7]در مورد تجارت لاتور ، LLC، انتشار قانون Exchange شماره 76029 (30 سپتامبر 2015) ؛(Latour بیش از 8 میلیون دلار پرداخت خواهد کرد ، از جمله مجازات 5 میلیون دلاری برای نقض قانون دسترسی به بازار (بخش 15 (ج) (3) قانون مبادله) ، که منجر به میلیون ها دستور نقض مقررات تجاری از طریق مقررات شد. nms.)

[8] به صندلی مری ال شاپیرو ، بیانیه افتتاحیه در جلسه باز SEC مراجعه کنید: دنباله حسابرسی تلفیقی (11 ژوئیه 2012) ، موجود در http://www. sec. gov/news/publicstmt/detail/publicstmt/1370542581361.

[9] رئیس Mary L. Schapiro ، اظهارات در SEC صحبت می کند: با نگاهی به جلو و حرکت به جلو (5 فوریه 2010) ، موجود در http://www. sec. gov/news/speech/2010/spch02051010mls. htm (""این مانند تلاش برای جمع آوری یک معمای اره منبت کاری اره مویی است ، اما فقط قادر به دیدن بخش کوچکی از تصویر نهایی است. برای دیدن تصویر کامل ، تنظیم کننده ها باید به یک سیستم سفارش و مؤثر تلفیقی و ردیابی معامله دسترسی داشته باشند. ").

[11] در 26 مه 2010 ، کمیسیون یک قانون را پیشنهاد کرد تا سازمان های خود نظارتی (SRO) را برای ایجاد یک سیستم دنباله حسابرسی تلفیقی نیاز داشته باشند.(به شماره SEC شماره 34-62174 مراجعه کنید). قانون 613 در 11 ژوئیه 2012 به تصویب رسید و SRO را ملزم به ارائه مشترک برای ایجاد ، اجرای و نگهداری دنباله حسابرسی تلفیقی توسط یا قبل از 29 آوریل 2013 می کند. Schapiro ، اظهارات در SEC صحبت می کند: نگاه به جلو و حرکت به جلو (5 فوریه 2010) ، موجود در http://www. sec. gov/news/speech/2010/spch020510mls. htm ("این مانند تلاش برای جمع کردن استیک معمای اره منبت کاری اره مویی ، اما فقط قادر به دیدن بخش کوچکی از تصویر نهایی است. برای دیدن تصویر کامل ، تنظیم کننده ها باید به یک سیستم سفارش و ردیابی معامله ای قوی و مؤثر دسترسی داشته باشند. ").